Инвестиционная оценка Россетей

Одна из крупнейших электросетевых организаций мира с 35 филиалами. До 22 ноября 2012 года российские сети именовались ОАО «Холдинг межрегиональных распределительных сетевых компаний». В настоящее время основной бизнес Россети сводится к управлению и надзору за деятельностью дочерних компаний.

Номинал: 1 руб.

Руководитель: Павел Ливинский — генеральный директор.

Средний объем торгов: около 275 млн рублей за день.

Цена акции: 1,27 рубля на 16.09.2019.

Капитализация: 252 млрд рублей на 16.09.2019.

Free Officer — free float (свободное обращение): 11%.

Основные акционеры

88,89% — Российская Федерация.
2,66% — ООО «Управляющая компания« Прогрессивные инвестиционные идеи »ДУ.
1.29 — Газпром Финанс Б.В
7,16% — другие.

Дивидендная политика

Новая дивидендная политика была принята в конце 2017 года. Самая большая сумма должна пойти на дивиденды — 50% от чистой прибыли по МСФО или РСБУ. Однако чистая прибыль корректируется с учетом прибылей и убытков в результате переоценки публично торгуемых акций дочерних компаний и соответствующего налога на прибыль по РСБУ или МСФО, в зависимости от того, что больше. В результате предсказать будущую сумму дивидендов становится практически невозможно. Например, по итогам 2017 и 2018 годов дивиденды не выплачивались из-за убытка по РСБУ. В настоящее время в основу расчета внесено более 70 поправок.

Руководство сообщает, что «в ближайшем будущем» введет новую дивидендную политику. Также рассматривается возможность получения дополнительных дивидендов в 2019 году.

Дивидендная доходность: примерно 2% годовых по обыкновенным акциям и 4-5% по привилегированным акциям».

Периодичность выплаты дивидендов: 1 раз в год.

Дополнение от 06.05.2020: 5 мая 2020 года Совет директоров Россети рекомендовал выплатить дивиденды в размере 0,1893 рубля по привилегированным акциям и 0,0852 рубля по обыкновенным. Это рекордные дивиденды за всю историю компании. Дивидендная доходность по привилегированным акциям по текущей цене составит 11,1%, по обыкновенным — 6,9%

Историческая динамика

Долгосрочная тенденция (с начала размещения): ценные бумаги размещены на конец 2008 года по цене 0,56 руб. На пике в 2011 году акции стоили 5,8 рубля, а в 2014 году упали до 0,29 рубля. Доходность с начала размещения составила 110%.
Среднесрочная тенденция (последние 3 года): в начале 2016 года акции перешли от двухлетнего бокового тренда в 0,4-0,6 руб. До 1,35 руб. В 2017 году, а затем снова вернулись к 0. 7 руб. До 2019 г. Рентабельность за последние 3 года составляет около 140%.
Краткосрочная тенденция (прошлый год): резкий рост акций Россети начался с уровня 0,75 рубля в конце 2019 года на новостях о возможной дальнейшей эмиссии для размытия госпакета. Локальный максимум был достигнут в июне 2019 года на уровне 1,5 руб. Годовая доходность около 60%.

Средняя ожидаемая справедливая цена аналитических компаний: консенсус-прогноз Investdoms: 0,805 руб. (-31%) Рекомендация: «оставить».

Недооцененные / переоцененные соотношения

P / E = 2.3. (В среднем по отрасли: 7).
P / BV = 0,2. (В среднем по отрасли: 0,58).
P / S = 0,23 (среднее значение по отрасли: 0,47).
EV / EBITDA = 2 (в среднем по сектору: 3,6).

Вывод: занижение всех коэффициентов.

Индексы финансовой устойчивости

Долг / EBITDA: 1,34 (соответствует).
Индекс текущей ликвидности: 0,91 (ниже стандарта).
Индекс срочной ликвидности: 0,8 (ниже стандарта).
Коэффициент зависимости: 55% (в пределах стандарта).

Вывод: финансовая устойчивость не вызывает серьезных вопросов.

Динамика основных показателей финансовой отчетности (по МСФО за последние 3 года)

Комментарий: По большинству рассмотренных финансовых показателей наблюдается положительная динамика: чистая прибыль, выручка и EBITDA растут, как и маржа EBITDA. В то же время, чистый долг и инвестиции также постепенно растут.

Также за 1 полугодие 2019 года Россети опубликовали хорошие отчеты. Чистая прибыль и EBITDA выросли на 14% по сравнению с аналогичным периодом прошлого года, а выручка выросла на 3%.

Динамика основных производственных показателей (последние 3 года)

Комментарий: Производственные показатели Россети постепенно растут. Увеличивается длина линий, увеличивается количество подстанций и уменьшается коэффициент потерь электроэнергии при передаче, который сейчас составляет около 8%.

Новостной фон

В середине 2018 года стало известно, что Россети решили инициировать процедуру подготовки очередного выпуска, цель которого — снизить долю государства в компании с 88,04% до 75%. Пока цена акции ниже 1 рубля, работать не будет. Именно на этой информации Россети за последние полгода выросли, окончательно закрепившись выше рубля. Сроки допэмиссии пока не определены, но она может состояться до конца 2019 года.
До сих пор только государство выкупило акции Россети по номинальной стоимости, внося тем самым бюджетные средства в холдинг. С 2008 года, когда у государства было 52% акций, произошло еще семь эмиссий (включая слияние ФСК). Последний раз Россети размещали акции в 2017 году в счет инфраструктурных фондов к ЧМ-2018.
Цена акций Россети в начале 2011 г достигла 5,6 рубля за акцию в ожидании двузначного повышения тарифов после запуска новой системы RAB и приватизации МРСК. Когда стало ясно, что ни одна из этих гипотез не оправдается, акции рухнули.
В сумме филиалы «Россети» получают в виде дивидендов более 20 млрд рублей в год, зато своим акционерам они отдают гораздо меньше.
Кроме того, только на неэффективные филиалы ежегодно тратится более 20 млрд рублей.
В последние годы произошел корпоративный конфликт между ФСК ЕЭС и Россетями. Факт. Что «Россети» в силу ранее принятого постановления правительства не могут напрямую влиять на деятельность ФСК, в которой управленческие решения принимаются самостоятельно, без учета мнения холдинга. Этот вопрос обсуждался на высшем государственном уровне с участием Дмитрия Медведева, но пока все остается без изменений.
В 2017 году глава российских сетей Павел Левинский на конференции по тарифному регулированию выступил с предложением освободить холдинг от выплаты дивидендов. «Поэтому наше предложение — освободить себя от выплаты дивидендов. Не обязательно включать их в состав затрат, мы их не будем оплачивать, а расходы на содержание холдинга «Россети» будут нести по договорам управления, которые будут нести соответствующие ТГО ». Эти заявления достаточно полно характеризуют отношение менеджмента Россетей к миноритарным акционерам.
В настоящее время у Россети есть масштабная инвестиционная программа по цифровизации электрических сетей на сумму 1,3 трлн рублей до 2030 года. Холдингу не нужны бюджетные средства, ориентируясь на кредиты, налоговые льготы, тарифные фонды и на увеличение затрат на техническое обслуживание подключение к сетям. Срок погашения — 14 лет.
Среди приоритетов развития «Россети» они определили рост капитализации до 1,5 трлн руб. К 2030 году (сейчас 235 млрд руб.).
не исключено, что в конце 2019 года произойдет изменение отношения менеджмента компании к своим акционерам. «Россети» намерены принять новую стратегию развития, которая включает обновленную дивидендную политику, обеспечивающую прибыльность в масштабах всего сектора. С другой стороны, после публикации финансовой отчетности за 1 полугодие 2019 года по МСФО руководство заявило, что дивиденды за 1 полугодие не предусмотрены. «Мы увидим результаты, и мы определимся по результатам девяти месяцев», — говорит руководство.
программа вариантов управления находится в стадии разработки и будет включена в новую стратегию. В новой опционной программе, вероятно, будет задействовано не только руководство Россети, но и руководство его дочерних компаний, что должно в значительной степени согласовать интересы лиц, принимающих решения в группе.
В 2017 году обсуждалось, что Ростех может получить до 30% уставного капитала электросетевого холдинга, став стратегическим партнером компании. Однако пока этого не произошло.
Глава компании Павел Ливинский называет основные проблемы отрасли: перекрестное субсидирование, отсутствие справедливого долгосрочного ценообразования, а также значительный избыток резервных мощностей, за которые сети платят.
Ранее Павел Ливинский написал письмо вице-премьеру Дмитрию Козаку. В нем он предложил правительству в течение следующих трех лет повысить ставки ФСК для прямых потребителей в 4 раза. Сейчас в России действует система перекрестного субсидирования. При перекрестном субсидировании крупные потребители (энергоемкие отрасли) оплачивают часть стоимости электроэнергии, потребляемой другими группами: населением, малыми и средними предприятиями. В случае принятия предложенной схемы единый тариф ФСК будет дифференцирован за счет увеличения тарифов для крупных потребителей. В свою очередь, дифференциация тарифов может привести к переключению крупных потребителей на их генерирующие мощности.

Основные риски

Если менеджмент Россети не обратит внимание на миноритарных акционеров, значительная недооценка и эффективность активов могут не повлиять на котировки акций компании в течение многих лет.
При попытке решить проблему перекрестного субсидирования существует риск переключения крупных потребителей на собственные генерирующие мощности.
Масштабная инвестиционная программа российских сетей в размере 1,3 трлн руб. Потенциально может создать риски для долгосрочной финансовой устойчивости холдинга.

Таблица результатов

Финальное голосование:

Россети — отличный пример компании, акции которой пытаются обойти инвесторы (ВТБ, Газпром перед новостями о дивидендах, обычный Сургутнефтегаз перед недавним ралли и так далее). Такие акции могут годами игнорировать любую операционную эффективность, но в конечном итоге однажды они продолжат расти на фоне положительных новостей на десятки процентов. Однако главный вопрос в том, на каком уровне начнется такое движение.

Россети — прибыльная, сильно недооцененная и финансово стабильная компания, приносящая лишь 2% чистой годовой прибыли. Можно сказать, что дальнейший рост акций полностью находится в руках топ-менеджмента. В случае принятия опционной программы и новой дивидендной политики, благоприятной для миноритарных акционеров, можно ожидать перестановки котировок акций Россети на новый уровень. В противном случае возможен повторный спуск ниже 1 руб.

Следовательно, «Россети» с текущими заявлениями руководства заслуживают включения в долгосрочный инвестиционный портфель, являясь одной из самых недооцененных фишек на российском рынке. С другой стороны, в российской электроэнергетике сейчас более понятные, предсказуемые и в то же время достаточно дешевые акции. Например, ФСК ЕЭС и Интер РАО. Но это уже другие истории.